全球股市以震荡为主。过去两周，A股反复冲高回落，波动幅度明显增加，背后主要与市场情绪有关，基本面无明显变化；港股同样呈现震荡走势，但波动幅度明显小于A股。美股延续此前的震荡上行态势，背后是美联储降息和就业市场疲弱的平衡。欧洲股市方面，德国、法国、英国股市经过前期的上涨后，近两周有所回调。亚洲股市方面，越南、日本股市在基本面偏强下上涨，印度股市趋于震荡，沙特股市在油价偏弱下继续走低。

全球债市总体震荡。过去两周，中债综合财富指数企稳，十年期活跃国债收益率从1.785%降至1.768%左右，下行约1.7BP。美元债总回报指数明显上行，十年期美债收益率从4.26%小幅降至4.08%左右。日本、欧元区国债收益率则总体震荡，波动幅度偏小。

全球商品涨跌互现。过去两周，伦敦金现、上期所黄金分别上涨6.4%和5.5%，黄金在经历四个多月的震荡后再度进入上行趋势。上期所有色则以震荡为主，期间小幅上涨1.36%。布伦特原油继续震荡偏弱，期间下跌2.36%。大商所豆粕有所震荡，期间小幅下跌0.68%。

A股风格继续偏成长。过去两周，万得全A涨0.50%，上证指数跌0.35%，沪深300涨1.88%，创业板指涨10.27%，科创50涨1.66%，中证1000跌1.59%，国证2000跌2.08%，偏股基金涨2.24%。从风格指数看，国证成长涨6.14%，国证价值跌1.38%，申万大盘指数涨1.96%，申万小盘指数跌0.85%。（数据来源：Wind，截至2025.9.5）

经济数据。7月规模以上工业利润同比下降1.5%，降幅较6月收窄2.8个百分点。工业利润降幅收窄背后，与“反内卷”和企业毛利回升有一定关系。8月制造业PMI为49.4%、比上月上升0.1个百分点，综合PMI指数为50.5%、比上月上升0.3个百分点。PMI指数环比回升，表明本轮经济增长存在一定韧性，超预期下行的可能性偏低。

宏观政策。国务院发布《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，到2027年实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，标志着人工智能在我国的发展从技术突破走向全要素赋能时代；9月6日起，深圳优化调整房地产政策，分区放宽个人和企业限购政策，贷款利率不再区分首套和二套。深圳放松地产政策是全国巩固地产止跌回稳的一部分，后续房地产政策仍有望持续发力。

海外市场。美国7月PCE同比上涨2.6%、与预期和前值持平，环比上涨0.2%、较前值0.3%有所回落。美国通胀压力有所抬头，但仍处于可控范围。欧元区8月CPI同比初值为2.1%、略高于7月的2.0%。温和的价格压力为欧央行继续按下暂停键提供了理由。美国8月新增非农就业2.2万人、远低于预期的7.5万人，失业率4.3%、连续第二个月环比上升0.1个百分点。就业市场的疲软，进一步增加了美联储9月降息的概率。

A股、港股维持中性偏多。国内经济表现出韧性，国内外政策协同不排除带来经济好于预期，A股中性偏多观点维持，但短期波动或加大。港股面临A类相同的宏观驱动，维持港股中性偏多观点。

美股维持中性偏多。关税不确定性逐步降低，“大而美”法案有望提振美国经济预期，特朗普施压下美联储远期降息预期持续，美股或继续上行。

欧洲股市方面，为应对特朗普关税冲击，以及增加国防预算要求，欧元区财政政策将进一步发力，同时欧央行承诺维持宽松以对冲财政影响，预计欧洲股市仍有上行动能。

亚洲股市方面，日本经济进入上行周期，加之日本央行对通胀有较高容忍度，维持日本股市中性偏多观点；印度、越南股市均偏多，主要是关税不确定性降低，经济内生动能较强；沙特股市则与国际油价有着紧密关系，在原油价格震荡背景下预计偏中性。

人民币债维持中性。随着国内经济总体表现出韧性，预计央行降息预期有所降低。同时，央行货币政策收紧的可能性也不大，维持债市中性观点不变。同时，建议密切关注本轮商品价格的波动，并以此决定债市的波段操作。

美债观点维持中性。关税不确定性逐步降低，“大而美”法案通过提振美国经济预期，特朗普施压下美联储远期降息预期持续，美债预计以震荡为主。

黄金长期看多不变。各国央行增持黄金，背后有着地缘政治、去美元化等深层逻辑，这仍是黄金中期看多的一个坚实支撑。同时，美联储远期降息预期持续，维持黄金看多观点不变。

原油维持震荡。随着关税不确定性有所降低，加之各国发力应对关税，预计全球需求有韧性，但OPEC+也在持续退出减产，预计国际油价以震荡为主。

其他商品方面。有色受特朗普关税扰动影响，后续库存有压力，但各国政策发力下全球需求有支撑，维持有色偏中性的观点；豆粕进入三季度后，供给端可能受北美干旱天气扰动，而全球需求的修复也将支撑豆粕，维持豆粕中性偏多的观点。